通胀回落，通缩抬头？

@吉安股战场 · 发表于 2023-4-16 01:44:30

通胀回落，通缩抬头？

21世纪经济报道记者家俊辉广州报道

随着3月份物价数据出炉，市场上出现了越来越多讨论“通缩”的声音。

4月11日，国家统计局发布数据显示，3月份消费者价格指数（CPI）同比上涨0.7%，涨幅较上月收窄0.3个百分点，低于预期的1%；生产者价格指数（PPI）同比下降2.5%，降幅较上月扩大1.1个百分点，低于预期的下降2.3%。

拉长时间线来看， CPI同比增速一年来首次跌破1%，并大幅偏离2%-3%的黄金区间；而PPI已连续6个月同比负增。

在此背景下，有业内人士指出，通缩信号愈发明显，未来通缩压力将快速显性化。持反对观点的人士则认为，当前的物价与经济形势与“通缩”明显不同，接下来CPI和PPI将迎来回升。

“通缩”是个伪命题？
所谓“通缩”，是指商品和服务价格持续且普遍地下跌，且常处于货币收缩的环境之下。

“年初以来CPI走势逐步回落，3月同比已降至1.0%以下，确实表现比较低迷。” 东方金诚首席宏观分析师王青向记者表示，更能反映整体物价水平的核心CPI同比也在1.0%左右徘徊，说明当前物价走势确实偏低，引发市场关于通缩的担忧。

对于PPI连续6个月同比负增，王青也坦言，确实已经处于通缩状态，但这是建立在2021年以及2022年上半年国际原油及国内煤炭等上游大宗商品价格快速冲高基础上的。数据显示，2021年全年 PPI累计同比涨幅高达8.1%，2022年上半年累计同比涨幅也达到7.7%。

在兴资本首席经济学家李宗光看来，CPI同比与环比持续大幅超预期回落，显示出当前宏观经济运行，确实面临了较大的通缩风险。“未来，猪肉价格以及国际能源价格大概率维持呈震荡走势，基数效应下其对CPI的影响将由拉动变为拖累，从而推动CPI进一步走低，通缩形势将更加表面化、显性化。”

李宗光进一步指出，核心通胀的长期低迷，显示的是我们内需恢复并没有想象中那么强劲，这才是通缩的本质。“通缩犹如牛皮癣，一旦沾上，极难清除，而其危害甚大，不应坐视不管。”

而粤开证券首席经济学家、研究院院长罗志恒则认为，当前的物价与经济形势与“通缩”明显不同。“通缩是有严格定义的。物价暂时性走低或少数品类价格下跌，都不能被称作通缩。只有当物价下跌同时具备持续性和普遍性，才能确认通缩来临。”

罗志恒分析称，一方面，当前价格下跌不具备持续性和普遍性。具体而言，春节错位因素导致今年1月CPI同比上升、2月同比下滑，去年3月国际油价与粮价因俄乌冲突而快速走高，进一步压低了今年3月同比。 “可以预见，4月CPI同比将进一步下滑，因为去年4月疫情反弹导致物资紧张，基数偏高。1-4月CPI同比走弱属于意料之中，5月之后将迎来回升，PPI也是同理。”

同时，罗志恒指出，当前经济非对称恢复，物价涨跌分化，并非普遍下跌。“疫情限制解除后，服务消费恢复显著好于商品消费，服务价格涨势也好于商品价格。3月PPI同比下行，主因国际输入性因素带动国内石油、有色金属相关行业价格下行，但国内生产和市场需求持续改善，重点项目加快推进，钢材、水泥等行业价格有所上涨。”

另外，从经济阶段来看，罗志恒认为，中国经济从疫情模式重回市场经济模式，服务业尤其是餐饮等快速恢复。工业增加值、消费、投资都在向上。在罗志恒看来，当前我国经济持续恢复而非衰退，只是经济恢复的基础仍不牢固。

对此，中金公司研究部也指出，通缩包含但不止包含物价放缓，还要结合“两个特征、一个伴随”（物价持续全面下降和货币供应量持续下降，以及伴随经济衰退）来判断，当前物价下降既不全面亦难持续，货币供应创新高，经济已步入复苏。“我们看到的是需求驱动的物价正在回暖，而非步入通缩。”

4月11日，央行发布今年一季度金融统计数据和社会融资规模数据报告显示，3月末广义货币（M2）余额281.46万亿元，同比增长12.7%，比上年同期高3个百分点；3月份人民币贷款增加3.89万亿元，同比多增7497亿元。

日前，国民经济研究所副所长王小鲁也发文表示，在货币增长大幅度超过经济增长的情况下，所谓“通缩”是个伪命题。“货币走高，价格走低，这不是通缩，是产能过剩和消费需求不足抑制了价格上涨。”

提振消费是关键
那么，后续会出现通缩吗？

在中信证券首席经济学家明明看来，虽然基数走高、翘尾回落的环境下CPI同比仍然很难摆脱低位运行的局面，但是前期拖累CPI同比的主要因素可能存在变数——食品项价格尤其是猪肉价格或许仍然有上涨的空间，非食品项需求尤其是服务需求的持续修复将是的服务价格对CPI不再是单纯的拖累。因而CPI同比进一步走低的空间不大，通缩的概率偏低。

王青也指出，CPI持续陷入通缩的可能性较小。“可以看到，当前宏观经济已经转入回升过程，居民消费信心正在回暖，而且金融数据显示宽信用正在加速推进。以上这些因素预示着下半年CPI同比中枢有抬高趋势。我们判断，全年CPI累计同比涨幅有望达到2.2%左右，与上年基本持平。另外，下半年伴随高基数效应减弱，国内经济修复带动上游原材料和工业品需求上升，PPI同比有望转正。我们预计，今年全年PPI累计同比涨幅会在1.0%上下。”

不过，着眼于缓解CPI走势偏低的问题，王青认为，接下来宏观政策可以在促消费上进一步发力，以推动经济较快回升。

“分析年初以来各地促消费措施，主要聚焦在改善消费条件、拓展消费场景，引导前期受到抑制的消费需求较快释放等方面。”在王青看来，要从全链条角度促进消费复苏，仍有两个关键节点需要补强：

一是增强居民消费能力。这主要依靠经济修复带动就业和居民收入增长；同时，各地也将针对新能源汽车、智能家电、绿色建材等大宗消费领域，出台阶段性定向支持措施，以及根据本地消费特色，发放一定规模的消费券和消费补贴等。这可在一定程度上弥补三年疫情带来的收入缺口，推动消费优化升级。另外，就业是民生之本，也是居民消费能力的根源所在。当前政策面应将就业优先政策进一步落到实处，必要时可向小微企业、乃至平台企业发放一定的稳岗位扩岗补贴。其中，后者能够有效缓解当前明显偏高的青年失业率。

二是切实增强居民消费信心。除了全面放开消费场景限制、推动经济较快回升外，重点是要通过深化改革开放组合拳，大力提振市场信心，改善居民收入预期。其中，预计今年政策面将持续出台支持举措，助力房地产行业尽快实现软着陆。这既能直接推动涉房消费，也有助于增强居民消费信心。

在此基础上，货币政策应如何发力？王青建议，接下来可通过加量续作MLF、进一步降准等方式，推动投向实体经济的信贷保持阶段性高增。这在当前引导经济增速上行过程中会发挥明显作用。

另外，如果物价低迷走势持续到下半年，王青认为，下调政策利率也可以提上政策议程。“降息下仅可以降低企业和居民融资成本，助力宽信用，而且还能有效带动居民房贷利率下行，推动房地行业尽快实现软着陆，进而起到提振消费信心、化解风险的双重作用。整体上看，我们认为不必过度担忧通缩，相反，当前偏低的物价走势恰恰为推动经济整体回升拓展了政策空间。”

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